04
機関投資家の資産配分
年金・大学基金・ヘッジファンドは、どうやってお金を配分しているか。
GPIF：世界最大級の年金基金の配分
日本の公的年金を運用する年金積立金管理運用独立行政法人（GPIF）は、運用資産が約294兆円（2025年度末）にのぼる、世界最大級の機関投資家です。運用の基本となる資産配分（基本ポートフォリオ）は、国内債券・外国債券・国内株式・外国株式に25%ずつで、2025年度から始まった第5期の中期目標期間でも維持されました。
- 目標：賃金上昇率を1.9%上回る運用利回り（実質的な運用利回り）を、最も小さなリスクで達成すること
- 乖離許容幅：各資産に、目標の比率から許容する幅を決め、その範囲内で運用（リバランス）する
- 長期の成績：市場運用を始めた2001年度以降の収益率は年率4%台後半で推移
GPIFの配分そのものよりも、「目標を決め、その目標を最小のリスクで達成する配分を、期待リターン・リスク・相関から逆算する」という考え方が、個人にも応用できるポイントです。
平均分散最適化と効率的フロンティア
1952年にハリー・マーコウィッツが示した考え方で、各資産の期待リターン・リスク（標準偏差）・資産間の相関から、同じリスクで最も高いリターンが期待できる組み合わせの集合（効率的フロンティア）を求めます。相関が低い資産を組み合わせるほど、全体のリスクが個々の資産のリスクの平均より小さくなります。これが「分散はフリーランチ（ただ飯）」と言われる理由です。
TOOL
2資産ポートフォリオと分散効果
組み合わせの曲線選んだ比率リスク最小の比率
最適化の弱点
平均分散最適化は、入力する期待リターンのわずかな違いで、極端な配分（1つの資産に集中）を出しやすいという弱点があります。期待リターンを正確に予測することは難しいため、実務では比率に上限・下限を設けたり、リターン予測を使わない方法を組み合わせたりします。
代表的な資産配分のモデル
| モデル | 考え方 | 弱点 |
|---|---|---|
| 60/40 | 株式60%・債券40%。株が下がると債券が上がりやすい関係を利用した伝統的な配分 | リスクの大部分（9割前後）は株式から来る。株と債券が同時に下がる局面に弱い |
| リスクパリティ | 各資産が全体のリスクに同じだけ寄与するよう配分。値動きの小さい債券の比率が大きくなり、レバレッジで全体のリターンを高めることも | 金利が急上昇する局面（債券安）に弱い |
| 大学基金モデル | 米国の有力大学の基金に代表される。未上場株・ヘッジファンド・不動産などのオルタナティブ資産を大きく組み入れる | 流動性が低く、個人には同じ投資機会がほぼない |
| オールシーズン型 | 師範3章の4つの局面のどれでも致命傷を負わないよう、株・長期国債・中期国債・金・コモディティに分散 | 好況期には株中心のポートフォリオに大きく劣る |
個人への応用
- 目標を数字で決める：「インフレ率＋○%」「20年後に○円」など。
- リスクを予算として配る：資産の金額ではなく、各資産が全体のリスクにどれだけ寄与しているかで考える。
- 相関を意識する：日本株・米国株・全世界株は相関が高く、組み合わせても分散効果は限られる。
- 乖離許容幅を決めてリバランスする：GPIFのように、目標比率から何%ずれたら戻すかを決めておく（初段10章）。
この章のポイント
- GPIFは国内外の株・債券を25%ずつ、実質1.9%の目標を最小リスクで狙う配分。
- 効率的フロンティアは、相関の低い資産を組み合わせる分散効果を示す。
- 60/40・リスクパリティ・オールシーズン型など、目的と弱点を理解して選ぶ。